Obligations : valeurs, remboursement et taux
Par opposition à l’emprunt indivis, l’obligataire est haché menu. Chaque miette de la dette est une obligation (bond).
Pourquoi ce découpage ? Le besoin d’argent à moyen ou long terme de l’État, de collectivités territoriales ou de grosses sociétés est tel qu’une ou plusieurs banques ne peuvent ou ne veulent en assumer entièrement la charge. D’où la naissance de ces valeurs mobilières qui composent ces emprunts. Ce sont des titres de propriété pouvant être échangés de main en main après leur émission. Précisons qu’il s’agit bien de parties d'une créance, c'est-à-dire d'une promesse de remboursement avec intérêts, et non du capital de l’entreprise elle-même, comme le sont les actions.
Définitions
L'obligation est donc un « titre de créance correspondant à une portion d'un emprunt à long terme émis par une entreprise, par l'État ou par une collectivité publique » (Vocabulaire monétaire et financier, Frédéric Teulon, PUF coll. Que sais-je ? 1991).
Vie des obligations
L'existence d'une obligation est plus paisible que celle d’une action cotée en continu… La plupart de ces valeurs font l’objet d’échanges hors marché (de gré à gré), principalement entre banques.
La vie des obligations cotées commence à leur émission et leur placement sur le marché primaire, grâce aux bons soins d'un ou plusieurs intermédiaires. Puis, pendant quelques jours, elles s'échangent de gré à gré entre banques. C'est ce qui est appelé le marché gris. Elles sont ensuite introduites sur le marché et échangées à un prix théorique plus ou moins modifié par la loi de l'offre et de la demande. La plupart des cotations n'a lieu qu'une ou deux fois par jour.
Les particuliers détiennent souvent des obligations sans savoir qui les a émises puisqu’elles sont noyées dans des OPCVM ou des contrats d’assurance-vie. En revanche, ils souscrivent directement à quelques emprunts émis par l'État ou par d'autres grosses structures à grands renforts de publicité. Exemple français : l’emprunt EDF en 2009. Toutefois, la majorité des obligations est détenue par des investisseurs institutionnels (fonds de pension, caisses de retraite...).
Ces titres rapportent des intérêts, généralement annuels, aux souscripteurs (les prêteurs, ou obligataires). Les intérêts sont appelés coupons en souvenir du bon vieux temps où les obligations étaient matérialisées par de magnifiques papiers desquels les porteurs détachaient chaque année un coupon. Les sites et blogs de scripophilie nous rappellent que même des titres de créances peuvent procurer une certaine nostalgie…
La plupart des coupons sont annuels mais il sont parfois semestriels ou trimestriels.
Habituellement, les obligations sont réputées moins rémunératrices et moins risquées que les actions. Néanmoins, le risque d'un non-remboursement existe bien, y compris au niveau de certaines dettes publiques.
L’investissement et la gestion du portefeuille obligataire recourent aux techniques quantitatives, notamment issues de la théorie du portefeuille originellement adaptée aux actions.
Et quelle est la valeur d’une obligation ? Eh bien ici on entre dans la technique car elle en a plusieurs…
Valeurs d’une obligation
- La valeur nominale (ou faciale) est celle sur laquelle on calcule l’intérêt.
- La valeur d’émission est le prix d’achat, sauf s'il existe une date de jouissance différente de la date d'émission (le prix de souscription inclut alors le coupon intérimaire couru entre jouissance et règlement). Si cette valeur est inférieure à la valeur nominale, l’acquéreur bénéficie d’une prime d’émission. On parle alors d’émission « au-dessous du pair ».
- La valeur de marché est un cours calculé en pourcentage du nominal hors coupon couru (dans le jargon : « au pied du coupon »).
- La valeur de remboursement est celle à laquelle l’emprunteur rembourse le prêteur lors de l’amortissement de l’obligation, en principe au nominal ou à la valeur de marché. Éventuellement, cette valeur se situe au-dessus du pair.
Types d'obligations
- Les obligations d’État sont émises par les États pour financer leurs besoins. En France, on parle d'OAT (Obligations Assimilables du Trésor), en Allemagne de Bunds et au États-Unis de treasuries. Elles constituent la référence du marché obligataire. Les OAT versent en général un coupon fixe annuel et ont des maturités longues (10, 20 ou 30 ans). Elles sont considérées comme très sûres, car garanties par l’État, mais cette sécurité implique souvent une rentabilité relativement faible, surtout en période de taux bas.
- Les obligations corporate sont émises par des entreprises pour financer leur développement ou refinancer leur dette. Elles offrent généralement un rendement plus élevé que les obligations d’État. Le revers de la médaille est le risque de défaut : si l’entreprise rencontre des difficultés, elle peut ne pas rembourser intégralement. Pour aider les investisseurs, ces obligations sont souvent notées par des agences (AAA à D, ou investment grade vs high yield).
- Les obligations à coupon fixe sont la forme la plus classique. L’investisseur reçoit un coupon constant, généralement chaque année, puis le capital à l’échéance. Les avantages sont la visibilité et la simplicité. Mais la valeur de l’obligation fluctue fortement lorsque les taux d’intérêt varient.
- Les coupons des obligations à coupon variable sont indexés sur un taux de référence (par exemple l’Euribor), avec une marge, ce qui offre une protection partielle contre la hausse des taux mais le rendement est moins prévisible et parfois plus faible en période de taux bas.
- Les obligations à coupon zéro ne versent aucun intérêt pendant leur durée de vie. Elles sont émises avec une forte décote et remboursées à leur valeur nominale à l’échéance. Atouts : simplicité et absence de réinvestissement des coupons. Inconvénient : aucune rentrée d’argent intermédiaire et forte sensibilité aux variations de taux.
- Les obligations indexées sur l’inflation ajustent le capital et/ou les coupons à l’inflation, ce qui permet de protéger le pouvoir d'achat mais la rentabilité réelle est limitée si l’inflation reste faible.
- Les obligations hybrides forment une large famille qui mélange des caractéristiques de la dette et des fonds propres. Une OCA peut être convertie en actions de l’entreprise émettrice, d'où un potentiel de gain en cas de hausse de l’action mais le rendement obligataire est plus faible et il existe une exposition partielle au risque actions. Une OBSA est une obligation à laquelle est rattaché un bon de souscription qui peut être détaché (dette et option étant séparées, l'obligation continue d'exister même si le bon est exercé). Une obligation subordonnée est remboursée après les autres créanciers en cas de faillite (elle se situe entre les obligations classiques et les fonds propres). Les obligations perpétuelles n'ont pas de date de remboursement et peuvent être assimilées à des quasi-fonds propres.
Remboursement des obligations non convertibles
- Le remboursement in fine est le remboursement de toutes les obligations d’un même emprunt à la même date. C'est le plus simple, le plus répandu et le plus confortable pour l'investisseur.
- Le remboursement par amortissement nécessite le plus souvent un tirage au sort, chaque année, pour déterminer quels titres seront remboursés. Cette technique implique donc une certaine incertitude de la part du souscripteur…
- Les obligations « à fenêtre » permettent une certaine souplesse à l’emprunteur qui voudrait les rembourser avant échéance si les taux venaient à baisser.
Taux d’intérêt
- Le taux nominal (ou facial), appliqué au nominal de l’obligation, détermine le montant des coupons. Il peut être fixe ou flottant.
- Le taux réel n'est autre que le précédent duquel on a déflaté le taux d’inflation (exemple de calcul en page de pouvoir d'achat).
- Le taux de rendement réel est égal au coupon rapporté au prix d’achat (soit sur le marché, soit en tenant compte d’une prime d’émission…)
- Le taux actuariel est celui qui actualise les flux à venir.
Informations complémentaires
Pour tout renseignement sur les emprunts de l'État français :https://www.aft.gouv.fr/.
Pour la Tunisie :http://www.bct.gov.tn/bct/siteprod/francais/indicateurs/interet.jsp
Blog : https://www.oblig.fr/
